金融互换

会计考友

【高级会计师考讯】
是20世纪80年代以来国际资本市场上出现的一种新型金融衍生产品，是国际金融形势动荡不安、金融自由化与电子化发展的必然产物。与其他金融衍生产品一样，金融互换产生的原始动因也是规避市场风险、逃避政策管制和套利。金融互换的迅猛发展，对国际金融市场与各参与主体均产生了重大影响。随着我国加入WTO，经济全球化、金融一体化对我国经济、金融的影响必将越来越大，金融互换将成为我国金融市场的一种重要工具。因此研究金融互换，掌握国际金融互换发展的基本特点，借鉴国际经验，促进我国金融互换业务的发展，具有一定的现实意义。
2 ~- K+ S' ?1 x& x　　金融互换从产生之日起，其发展一刻未停，因此其特点也在动态的发展。概括而言，金融互换的特点主要表现为：
" w  A# x/ N6 a　　特点一：品种多样化。最基本的金融互换品种是指货币互换(Currency Swap)和利率互换(Interest Rate Swap)，前者是指在对未来汇率预期的基础上双方同意交换不同货币本金与利息的支付的协议。其要点包括：双方以约定的协议汇价进行有关本金的交换；每半年或每年以约定的利率和本金为基础进行利息支付的互换；协议到期时，以预定的协议汇价将原本金换回等。后者是指在对未来利率的预期的基础上，双方以商定的日期和利率互换同一种货币的利息支付。最基础的利率互换形式是指固定利率对浮动利率的互换，即一方用固定利率债务换取浮动利率债务，支付浮动利率；另一方用浮动利率债务换取固定利率债务，支付固定利率。在此基础上，金融互换新品种不断出现，较典型的是交叉货币利率互换，从而使互换形成完整的种类（见表一），呈现出多样化的特点。
　　表一 互换基本种类
　　附图
　　特点二：结构标准化。在金融互换发展的初期，一些因素阻碍了其进一步发展。例如互换中的信用风险难以把握、缺乏普遍接受的交易规则与合约文本等。为此，1985年2月，以活跃在互换市场上的银行、证券公司为中心，众多的互换参与者组建了旨在促进互换业务标准化和业务推广活动的国际互换交易协会（International Swap Dealer’s Association，简称ISDA），并在《国际金融法规评论》上发表了该协会会员克里斯托弗·斯托克关于互换业务标准化的著名论文，拟定了标准文本“利率和货币互换协议”。该协议的宗旨，就是统一交易用语，制定标准的合同格式，统一利息的计算方式。该协议要求交易双方在达成第一笔互换交易前（或之后）签订这样一个“主协议”，同时可对各项条款进行讨论、修改和补充。由此在以后每一笔互换交易时，就省去了拟定、讨论文本的大量时间。在“主协议”项下，交易双方的每一笔互换交易仅需要一个信件或电传来确定每笔互换的交易日、生效日、到期日、利率、名义本金额、结算账户等即可成交。到目前为止，世界上大多数银行、投资银行等均已成为该协会的成员，极大地推动了互换交易标准化的进程。该协议的实施，标志着金融互换结构进入标准化阶段，为金融互换交易的深入发展创造了良好的条件，大大提高了交易效率。
　　特点三：功能扩大化。互换交易的基本经济功能有两个：一是在全球金融市场之间进行套利，从而一方面降低筹资者的融资成本或提高投资者的资产收益，另一方面促进全球金融市场的一体化；二是互换交易提高了利率和货币风险的管理效率，即筹资者或投资者在得到借款或进行投资之后，可以通过互换交易改变其现有的负债或资产的利率基础或货币种类，以期从货币或汇率的变动中获利。随着互换交易的发展，其功能也逐步扩大，表现在：第一，完善了价格发现机制。金融互换所形成的价格反映了所有可获得的信息和不同交易者的预期，使未来的资产价格得以发现。第二，拓宽了融资渠道。利用金融互换，筹资者可以在各自熟悉的市场上筹措资金，通过互换来达到各自的目的，而不需要到自己不熟悉的市场去寻求筹资机会。第三，投资银行家可利用互换创造证券。由于大多数互换是在场外交易，可以逃避外汇、利率及税收等方面的管制，同时互换又具有较强的灵活性，使得投资银行家能创造一系列的证券。第四，获取投机收益。随着互换的不断发展，一些专业交易商开始利用其专业优势，对利率与汇率进行正确预测而运用互换进行投机。一旦遇到市场波幅大，且其判断正确时，收益丰厚。
　　特点四：定价复杂化。互换的价格主要表现为互换时所愿意支付的利率、汇率水平。国际金融市场上，影响互换价格的因素主要有：①互换进行时市场总体利率水平、汇率水平及其波动幅度与变化趋势；②互换本金数量、期限等；③互换双方自身的资金状况与资产负债结构；④互换伙伴的信用状况；⑤互换合约对冲的可能性。由于互换价格的影响因素多，加之在其定价过程中不同的市场对收益的计算方法往往不同，因此其定价过程较为复杂，特别是互换交易的衍生品的定价更为复杂。总体而言，互换定价主要包括：其一，依据远期和期权合约的理论价格，远期和期权合约的具体定价技术就是互换定价过程的组成部分。利用此方法对互换产品进行定价，主要涉及到远期合约的定价、期权合约的定价、反映远期和期权合约的具体数学关系的涨跌平价等定价技巧，其每一方面都十分复杂。其二，通过互换交易进行资本市场套利的机会以优于远期或期权的理论价格组织这些交易创造了机会。任何一种金融产品在资本市场套利所产生的优于远期或期权理论价格的价格，将在极为短暂的时间内使所有其他工具的价格也作出相应的调整。因此各种金融产品的内在联系及它们之间价格不一致所产生的套利行为决定了互换定价的调整。尽管就理论概念而言，可用远期价格和金融套利来说明金融互换的定价。但从目前看，金融套利已成为互换定价的主要方法，其主要原因是金融套利能为互换的参与者节省成本。
　　特点五：参与机构多元化。互换市场参与机构包括最终用户和中介机构。最终用户是指各国政府尤其是发展中国家的政府及其代理机构、世界范围内的银行和跨国公司、储蓄机构和保险公司、国际性代理机构与证券公司等等。它们参与互换的基本目的是：获得高收益的资产或低成本融资、实施资产与负债的有效管理、回避正常经济交易中的利率或汇率风险以及进行套利、套汇等。中介机构主要包括美国、英国、日本、德国、加拿大等国的投资银行和商业银行、证券交易中心等等。它们参与互换的重要目的是为了从承办的业务中获取手续费收入和从交易机会中得到盈利。互换交易的发展，使得上述两类机构在实践中的交叉越来越多。许多机构积极参与了双方的活动，即同一机构既可能是最终用户也可能是中介机构。特别是为数众多的大商业银行与投资银行以及信誉卓著的跨国公司，它们常常利用自身信誉高、信息广、机构多的优势直接进行互换，从而大大减少了对中介机构的需要。这里需要特别指出的是：第一，商业银行或投资银行常常将互换视为可交易证券，它们在将互换合约与市场时间标准化的过程中始终走在前列，并增强了互换市场的流动性。第二，在互换的发展过程中，一些互换中介机构尤其是金融机构开始充当造市商。其主要原因：一是互换市场已从一个强调新证券套利的市场逐步演变为企业资产负债组合管理服务的市场，从而要求互换市场具有流动性。而造市商对互换交易提供双向报价的做法，为用户按照目前市场利率从事反向互换或取消互换创造了条件，进而促进了互换在企业资产与负债组合管理中的运用。二是金融产品日益出现的多产品组合趋势，促进了造市商的发展。金融工程可以将远期、期权、互换以及商品与股权工具不断地组合和分解，创造出更适合资产与负债管理需要的工具。因为金融产品具有不同的特性，很难使每一个对手从事一个完全冲抵型交易，所以造市商在此类产品的结构设计、定价与规避风险方面的作用日益增强。三是为了赚取更多的利润。造市商是互换市场的价格制定者，可通过将大额交易分割为小额交易，并抓住交易机会进行交易而获取利润。四是对金融机构来讲，由于无风险的传统金融业务的利润在逐步下降，出于提高营业利润的目的，它们充当造市商来开拓自身的业务。